中国私募股权投资

 

 

我们其实并不喜欢“私募基金”这种说法，因为我们认为这包含了两种完全不同的商业模式，并且这种不同在现在更加明显。我们可以把其中一种叫做“大型私募”，也可以理解为buyout基金，这部分在最近的经济风暴中遭受了重大打击，另一种我们可以把它叫做“小型私募”，也可以理解为growth capital基金，这部分私募在经济风暴中不但没有衰落，反而更加繁荣。中国首创投资很幸运地能专注于和那些更加繁荣的“小型私募”的合作。

一般来说，大型私募，像KKR，黑石，凯雷集团，主要做十亿美元等级的大规模交易。而小型私募是通过寻找仍处于发展早期的有巨大潜力的公司，并以发展资本支持之而成长发展。目前中国的大型私募包括中信，绵羊产业基金，弘毅，厚朴等等，但中国的大型私募目前还不允许做杠杠收购。

大型私募的目标一般锁定在大型公司，通常是上市公司或者其中的一些部门。这些私募通过使用小笔股权投资支持大笔银行贷款的方法获得公司的控制权，并通过替换不力的管理层，提升运营效率，投资高成长领域的方式来创造突出的业绩。如果一切顺利的话，这些大型私募就会在一至三年内通过出售公司或者IPO的方式退出。

这个过程最重要的是要发现被管理得很糟糕的企业，有着很差的资本结构，常常也同时有着无能的管理层（一个最近的例子是博龙资产(Cerburus)从戴姆勒手中购买了克莱斯勒）。理想的情况下，大型私募在获得公司控制权后可以很快地逆转现状，并在贷款付清后实现退出，这样股权投资会获得一个非常高的回报。

大型私募的这个模式有两个很大的问题：越来越难获得的信贷，和不断缩减的估值。最近的金融危机更加重了这两个问题，使私募公司无法以满意的价钱出售公司。因为交易是通过杠杆作用完成的，银行贷款通常都附加了非常苛刻的限制条款。这些限制条款（通常是一些运营的尺度，比如税息折旧及摊销前利润EBITDA）在经济衰退时期更加难以达到。这种情况下的结果通常是限制条款被违反，交易结构需要被更改，大型私募需要投入更多的自身的资本，退出的时间和公司的价值和预期渐行渐远，结果投资时间变长，投资收益变少。

这在目前不是很好的生意。

另一方面，小型私募的发展正如火如荼。它们的核心模式绝不会过时，而其发现有巨大成长潜力的公司的能力也越来越强。小型私募通常用自身的资金在企业中谋得少数席位，并对企业管理运营提供力所能及的帮助。如果它们很明智地选择了投资组合的话，就会非常稳妥地等待一个最佳的退出时机，以求每一笔投资都达到最成功的回报。

换句话说，小型私募的基础不是复杂的金融模型，而是古典的“股票挑选法则”。

2007年11月，最大的大型私募基金之一凯雷集团的合伙人David Rubenstein 在东京作了一个报告，名字叫“What Happened? What Will Happen? A Look At The Changing Investment And Private Equity Worlds” 这个在私募行业中获得了超过一百亿个人收入的合伙人试图总结出动摇大型私募的基石的决定性因素。在他的报告中有很多很有启迪性的陈述。其中重要的一条是：信用危机使私募行业陷入了混乱。

我们和Rubenstein对私募股权交易的预测一致：小型的，不太频繁的，更多的是海外的交易。Rubenstein特别预期到越来越多的私募会到亚洲投资。他指出2007年亚洲有私募投资的国家的GDP总和相当于美国GDP的93%，而资金募集虽然不断增长但是仍然只占美国3310亿募集金额的9.2%。

毫无疑问，大型私募正试图向小型私募学习。但是问题是它们的结构用来发现、评估和投资小型交易并不是最有效的。我们认为那些和中国首创投资保持长期合作的，已经进入亚洲市场的私募基金相对于它们的大型私募对手来说行动更迅速，也更加适应这种环境。如崇德投资(www.crcicapital.com)，它有着在中国发现强大的中级市场，以合理的估值作明智的投资，以及和管理层合作，创造理想的退出的条件的良好纪录。

Rubenstein的报告里，有个到当时为止的的多家著名大型私募的成绩表格。无一例外，它们都在赔钱。其总值已达到数百亿美元：

Tosca Fund - 62%

Templeton Emerging - 50%

Kensington/Citadel -37%

Satellite Overseas -30%

Marathon Global Equity - 20%

Canyon Value Realiz. -20%

Goldman Sachs Investment Partners -16%

Deephaven Global -15%

Millenium Global HY -14%

Cantillon Europe -13%

Zweig-Dimenna Intl. -8%

Harbinger Offshore -5%

Cerberus Intl. -3%

Viking Global Equities -2%

而优秀的小型私募都在赢利。我们认为最近两年内这种盈利差别只会越来越大，因为和我们合作的这些亚洲私募基金的交易流正变得越来越强。大型私募必须要改变，掌握这种新的工作方式。毕竟它们一直在把很多的亚洲的好机会输给那些小的、却更加精明、更加有经验的竞争对手。

很难找到一只会跳舞的大象。因为你很难教会大象如何跳舞。

创业板的高估值被广为诟病，但现在在私募领域，我们已经可以深刻的感到二级市场的高热度在向一级市场传递。 我们通常认为PE倍数超过两位数已经是特殊情况了，但现在似乎正在变成普遍现象。当我们不断听到很多交易在10倍，12倍，15倍，甚至20倍, 我们不知道我们听到的是故事, 还是事实。

当然，估值高对企业家肯定是有好处的，因为在出让相同股份的情况下可以获得更多的融资。但是，不是越高越好。 追求过高的估值反而会损害企业本身的利益。

这里简单阐述几个原因：

一．增加企业风险   私募基金都有自己的投资收益率要求的，如果达不到他们的投资收益要求的投资机会，他们是不会投的。如果企业要求过高估值，那么私募基金就要提高对企业的盈利要求，这通常是通过对赌条款或者其他有创造性的交易结构来实现，万一企业没有达到预期目标，那么就会面临股权稀释，现金赔偿甚至弄得不愉快和投资人反目成仇的后果。

二． 增加二次融资难度   私募基金都不愿意自己投资一个企业，一年后另外一个投资人以更便宜的价格买入这家企业的股份。这意味着什么？ 这意味着一个企业如果第一轮融资的估值太高，而由于企业本身或者是资本市场的问题，在企业二次融资的时候，没有投资人愿意出比第一轮更高的估值。如果这种情况发生，那么第一轮的投资人不愿意投，也不愿意让第二轮的投资人以更低价格投资，这样企业就会陷入无法融资的困境。

三． 低估了投资人增值服务的重要性  每个投资人都会标榜自己能够提供很多增值服务，每个人都说自己的基金有实力，有关系，有经验，但是我想通过一些简单的尽职调查还是很容易看到基金背后的实力的。如果仅仅以估值为选择投资人的依据，企业事实上是低估了投资人增值服务的重要性，这也是对企业不利的。

 投资人不是终生伴侣，但至少会陪同企业走过几年的时间。所以慎重选择是必须的。价格是最重要的因素之一，但不应该成为全部。每个企业应该根据自己的自身情况选择最合适的投资人。创业板的高估值必将成为历史，其中的金子会通过业绩来支撑其估值，而有些企业会成为中国资本市场发展过程中的流星。

根据福布斯杂志最近的统计，世界上大约有八百名亿万富翁。而在上周，这一群体增加了一位新成员，黄总（黄绍武）。他也是我的一位好朋友。

上周五，移动电话分销商和零售商爱施德的股票开始在深圳证券交易所交易。爱施德的这次上市，为公司融资超过20亿人民币，而发行价格的市盈率高达50倍。现在，黄总仍持有公司70%的股票，市值超过20亿美元。

我参加了爱施德在深圳凯悦举行的上市庆祝酒会，出席酒会的客人有300多位。我最近一次与黄总见面大约是3星期前，一起在山东旅行四天后，我与他在济南的机场告别。黄总是一位谦逊，真诚，热情的人。他是我遇到的最好的商人之一, 无论是在中国还是美国。

爱施德是中国移动电话分销和苹果产品零售行业的领导者，其2009年的营业收入为87.5亿，净利润4.78亿元。2010年第一季度，其净收入比去年同期增加了70%。

爱施德建立于1998年，彼时中国的手机市场尚不及现在的一个零头。1998年，中国的手机用户为2500万，而现在的用户数量则已超过7亿。1998年，中国还被认为是一个贫穷的发展中国家，黄总当年却冒着巨大风险开始品牌手机的经销业务，他清楚的预见到了中国手机市场的发展方向。

1998年以来，爱施德的业务实现了巨大的增长，他成为多个顶尖手机品牌包括三星，索爱，以及苹果”iphone”在中国的核心代理商。此外，它还和中国移动，中国联通，中国电信建立了合作伙伴关系。

爱施德拒绝代理和销售任何”山寨”手机，只销售正品。爱施德是苹果在中国销售战略的关键组成部分，占有苹果在中国销售总额的45%。苹果中国的负责人也参加了爱施德上市酒会，我和他聊天得知，目前苹果iPad还没有确定在中国上市的明确时间。但毫无疑问，iPad的上市将使爱施德的收入和利润大幅增加。

很多中国人希望购买可以确信直接来自于生产商，并且可以获得专业及时的售后维修的手机。而黄总则先于众人发现了这个巨大的市场。黄总建立爱施德，是为了获得可以使它从源头开始赚钱的产品和价格并使之成为中国纳税最多的企业之一。 现在，作为一家公众公司，爱施德通过上市筹集了超过18亿元的资本，这将支持他成为中国最好 的企业之一。

帮助黄总庆祝爱施德的上市是一次非常愉快的体验。黄总今天的成功是他应得的，他是一个好人，也是一个出色的企业家。

最近读到Mckinsey对凯雷投资的创始合伙人 David Rubenstein的一个专访，颇有收获。David 认为中国是世界上最大的Emerging market，原因是中国的市场规模，创业精神，对私募基金的支持以及到处可见的增长机会。同时，David预测到2014年，Emerging market 包括中国，印度，巴西，土耳其，韩国等等的GDP将首次超过发达国家，到2035年，中国会成为世界上最大的经济体。David 认为，用不了多久，我们就无法把中国这样的国家叫Emerging market了。

根据清科的报道，2010年第一季度，超过30家新基金成立，总规模超过20亿美元。比之去年同期，数量和规模上都翻了一番。而与此同时，美国，欧洲和日本的私募及风投基金正经历着一段几乎无法筹资组建新基金的困难时期。

发生在中国的投资活动在本季同样非常活跃，在数量和规模上都比一年以前翻了一番。而从地理上来说，一线城市及毗邻地区如北京，上海（江苏）和深圳（广东）仍是中国PE/VC投资最活跃的地区。在所有已披露的投资案例中，本季最大的一笔投资是由一家IT外包服务提供商 - 软通动力从光大控股、永威投资、富达亚洲、盈富泰克、三井创投获得6500万美元，其次是由上海创投，华登国际和其他外国基金投资4600万美元在中微半导体。

2009年创业板开启和中小板重启IPO窗口为人民币基金创造了良好的国内退出通道。新建人民币基金自此以后急速增加。国内和海外的投资者都增加了他们在中国的私募股权投资。对海外投资者来说，中国最大的吸引力是其在世界主要经济体中拥有几乎最高的风险调整后收益率。

当然，在私募投融资领域一片繁荣的景象下，也并不是没有问题。创业板上市企业上市后业绩变脸，咨询公司提供虚假的研究报告来人工造美，上市审批中发现的诸多问题，都反映出在利益诱惑面前的丧失底线。

在热热闹闹的潮水退去后，那些有核心竞争力的企业和私募基金会更加强大，而那些短视的企业和私募基金也将成为历史。也许那个时候，中国也可以出现像凯雷这样的全球化的私募基金了。

在很多企业家眼里, 风险投资和私募基金就是” 有钱人”,  每个基金似乎都没什么太大的区别。 但在我们的眼里，每个基金都是不同的，有自己独特的兴趣点，投资规模，投资偏好以及投资流程。 从几乎每周都能听到新的基金成立的消息这个事实，我们应该不难判断出基金之间的竞争是十分激烈的。但是，有长远目光的基金都有自己清楚的战略定位，Differentiation差异化， 以及核心竞争优势。

为了避免不必要的麻烦，这里声明本文仅代表个人观点，所有所引用信息都是公开材料整理所得，不保证信息准确性。

让我们来首先看看美国的基金，Blackstone,  KKR, Carlyle  在美国的投资风格是大金额的Buyout deal，但在中国风格略有不同。

以Carlyle 为例，截止今年一月份Carlyle 宣布在北京成立人民币基金的消息时，Carlyle已经在中国投资了25亿美金。如果从Carlyle以前投资的项目看，多数还是金额比较小，占股份在20%以内的Growth Capital 模式。不过太平洋百货，中国太保以及去年做的自然美就是Carlyle  典型的buyout投资。  相对Carlyle比较早进入中国而言，Blackstone和KKR的步伐略微慢了一点，而且仍旧主要是非常大金额的投资。最近黑石联合其他投资机构6亿美元投资寿光农产品物流园可以看出这种大手笔的风格。

另一类美国的基金是活跃在硅谷的风险投资基金，比如说sequoia, DFJ. 这些基金主要是以投高科技为主。比如说Sequoia投资了google, youtube, Paypal,  这些公司在最开始的时候就是一个概念，但是这些风险投资愿意冒很大的风险去投资这种没有利润，甚至是没有销售的公司。在中国，他们的投资策略略为不同，但是仍旧是以早期项目为主，例如sequoia投资点评网，奇虎网， DFJ投资百度和空中网。 这些基金通常对高科技行业有深刻的理解，在这个领域有非常大的竞争优势。

还有一类基金就是投资比较成熟项目的，典型的Growth Capital 模式。这类基金对行业没有特殊的偏好，投资规模在1000万美金到5000万美金，通常投资成熟企业，并占10%-30%的股份。”Pre-IPO” 项目的定义在私募和风投行业比较混乱，不过我倾向于把这类投资项目叫做”Pre-IPO”项目，因为投资人通常在投资的时候已经把IPO的大概时间表考虑进去，通常为2到3年，最长为4年。

总体来说，在中国活跃的基金有呈现两头少，中间多的模式。也就是目前做buyout和真正意义上的风险投资的少，投资较成熟企业的多。原因比较容易理解，如果要能投资比较大的buyout项目，不仅基金的规模要超大才能投资这样的项目，而且交易的复杂性也不是一般基金有能力处理的。 最近我听到一句话，叫”风险投资PE化”，我觉得这能说明中国真正做风险投资的还是比较少的。美国的风险投资可以允许投10个项目只有一个成功，但是在中国恐怕没人愿意冒这种风险。

既然那么多基金都挤在”Pre-IPO” 的项目上，那么如何来说服企业家来接受自己的投资呢？最有效的手段当然是出个高价，给出最好的估值，但这样显然不是个好的策略。为了提高自己的竞争优势，各个基金都会尽量突出自己的特点，比如说有的基金对某个行业有深刻理解，有的基金和证监会和投资银行有好的关系，有的基金善于帮助企业做兼并重组等等。

大家认为可以一夜暴富的私募行业, 如果基金没有核心的竞争力和战略眼光, 也将面临被淘汰的危险.

无论如何，每一种好的赚钱的点子最终都会出现在中国。不过，它们并不总是成功的。一个合适的例子：中信资本试图建立一个本土的投资机构和国际私募投资的领导者如黑石，TPG,KKR,Carlyle竞争。

这些跨国的私募投资公司在适当的时间在美国崛起和壮大。当时美国有很多疲乏、管理不善的老迈制造业急需整顿。这些私募投资公司抓住了机遇。尽管他们的投资风格和投资偏好各有不同，但有着相似的投资流程：用一小部分自有资金和一大笔外借资金（银行贷款或发行债券）购买一家企业或大公司一个部门的控股权，然后换上新的管理层，裁汰冗员，缩减业务，改善现金流和利润率去偿付银行贷款，然后通过将这家焕然一新的公司出售或上市实现退出。

今日跨国的私募投资巨人都曾作为杠杆收购公司为人所知。这些公司大约十年前用听起来更无辜的名字”私募股权投资”代替了杠杆收购。 但是正是杠杆收购给予了这些公司通往成功国度的钥匙，并创造了令人晕眩的高回报率。这是很容易理解的，如果你只投入了25%的自有资金，然后通过提高公司盈利使公司价值翻番，那么你将赚得高达6～8倍于原始投资的利润。像这样甚至更高的利润率使得这些大型跨国私募投资公司在过去五年中募集了超过1000亿美元的资金，同时也使基金管理者成为亿万富翁。

 2008年夏天，金融危机袭来的时候，银行停止放贷。没有了杠杆,也就无从进行杠杆收购。最后一宗大交易，Cerberus用70亿美元从戴姆勒-奔驰手中收购克莱斯勒80%的股份，在2007年以损失50亿美元的惨败收场。这些大私募投资公司目前还在舔舐自己的伤口。缺乏银行融资意味着他们现在所做的交易需要大部分甚至全部投入自有资金，无法再依靠杠杆。显然，这会给他们曾经很高的利润率带来巨大的下修压力。

在这样一个不景气的时间，一家成功的、运作良好的中国私募投资公司现在明显地试图成为中国收购的领导者。乍一看，杠杆收购看起来非常适合中国。很多疲乏的老迈制造业，主要是国有企业似乎将从重组中受益，经过整顿可能产生一家更高利润率的公司。

然而，这种商业模型在中国面临着一系列严峻问题。首先，购买大型国有企业控股股权几乎是不可能的，而如果无法取得控股地位，也就无法确保任何变革的实行。第二，这类交易无法使用杠杆融资。第三，也是最重要的，所有较好的国有企业基本都已上市，余下的企业几乎无法通过重组拯救。第四，成功退出的高不确定性和高耗时性，完全取决于中国证监会的决定。最后，任何想进入收购市场的中国公司都要面临来自TPG,Carlyle,高盛，KKR，黑石等拥有丰富的行业经验、而且在中国有稳固根基的国际巨头的竞争。他们在中国时刻争夺好的收购机会，过多的资本追逐着过少的好项目，这就是中国收购市场的现状。

中国也有一些成功的收购案例，其中最著名的是TPG在5年前用10亿元人民币(1.45亿美元)收购深发展16.76%股权。TPG成功对深发展施行了重大的管理层改革。他们聘请了一个美国的首席执行官，提升了银行的经营水平，目前正在将股权以超过110亿元亿元人民币(17亿美元)的价格出售给平安。如果这桩交易得到监管层批准，TPG将获得大约1.55亿美元的盈利，收益率达到11倍。

如此巨大的收益，或许还有巨额交易所带来了崇高声誉，使得中信资本开始专注于中国的收购市场。中信资本从一年前开始这个新的战略，至今年2月份，已经完成募集了第二支中国收购基金的募集工作，总额超过9亿美元。中信资本管理了总计达30亿美元的资金。

我接触过一些中信资本的团队成员，他们都是一流的专业人员，聪明而富有才干。但中信资本投资战略的转变仍然令人费解，至少对旁观者来说。

中信资本是中国最顶尖银行之一的私募投资部门。身为提供私营中小企业贷款的领导银行，中信银行无疑能为其私募投资部门提供稳定的高质量项目。确实，中信资本所做的私募股权投资都是中国最好的交易：从高速增长的中国私营中小企业处，投入1000～2000万美元购买大约20%的少数股权，然后帮助企业筹备并实施一次成功的上市。

为什么中信资本要改变自己成功的模式呢？我认为中信银行此举是为了使其私募投资实现差异化，并尽早在其认为前景光明的领域建立领导地位。这可能会变成是先见之明。中国的法律变化频繁，以及有些不可预测 - 现在很难进行收购投资，並不意味着他們将永远是。

然而，问题在于，在中国，好的收购项目非常稀缺，而竞购者很多。收购在世界各地都会得到广泛的资金支持，包括慈善基金，养老基金，家族基金，以及充当有限合伙人的机构投资者。

在金融发展史的这个时间点以及今后相当长的时间里，最好的风险调整后收益将是投资于中国高速增长的中小企业少数股权的私募股权投资。这是中信资本和其他公司建立声誉和创造高额回报的领域。

每一天，我们都在给企业家不停地讲，私募股权融资，引入顶尖的私募基金作为战略合作伙伴是中国民营中小企业从私营企业走向上市公司的最佳途径。中国特定的历史和经济环境，可以解释为什么目前这个阶段私募股权投资行业的迅速发展。

中国的资本市场正在从国有企业向私营企业发展，国有大中型企业，包括银行，地产，电力，矿产，电信等等带有垄断性的大国企，很多已经在过去的二十年里实现了上市。这是中国政府的巨大成就。为什么呢？ 因为这些大国企上市后，需要受到资本市场的审视，需要建立规范的财务制度，这些都是大大的进步。尽管上市不能解决所有问题，但至少是解决了很多棘手的问题。

随着国有企业上市资源的日渐减少，为了寻求新的增长点，资本市场开始注意到私营企业。从新浪，盛大为代表的两头在外的网络科技的美国上市，到百丽，阿里巴巴的香港上市，再到目前热度高的不太正常的创业板上市，私营企业蕴藏的巨大潜力正在通过资本市场的力量被发掘出来。

我这里做个不太恰当的对比：如果说中国的国有企业还能提供未来十年的上市资源，那么中国的私营企业可以提供未来一百年到更长的上市资源。为什么呢？道理很简单，国有企业的上市资源就如不可再生资源，上一个少一个。当然还会有新的国有企业诞生，但这个速度又怎么能和那些嗅觉灵敏的企业家不断建立私营企业的速度相比呢？

说道这里，应该说已经很清楚，私营企业是中国企业的未来。那么为什么私募股权融资对私营企业进入资本市场那么重要呢？ 作为一个私营企业家的老板，我为什么不直接去冲刺上市呢？私营企业家的老板恐怕经常会听到投资银行家催促企业上市的鼓动。

中国的投资银行业可谓竞争惨烈。大的投行为了中国石化，中国银行这种大的deal打破头，小的投行则不仅要去抢deal, 还要面对证监会这一关。招商证券创业板55%被否的现实说明了操之过急的害处。

现实是这样的。如果一个民营的企业家从未有过上市的打算，没有从企业管理规范化上下过功夫，那么这家企业多半是过不了证监会这一关的。股东结构，财务规范，税收，关联交易等等，这些都有可能成为上市的障碍。同时，民营的企业家对如何成为一个上市公司的CEO还缺少经验，或者心里准备，这也需要一段过渡时间。私募基金所带来的不仅是资金，更重要的是把一家民营企业变成一家上市公司的经验。

最近读了上海锦天城律师事务所合伙人石育斌大律师的”中国私募股权融资和创业板上市实务操作指南”，里面有关于蒙牛乳业案例的详细分析。我觉得这个案例非常有意思，也非常有代表性。蒙牛从一开始的国内股票市场上市无望，到香港的”二板市场”上市计划夭折，到听取摩根士丹利和鼎辉投资的建议进行私募股权融资后到香港主板上市成功，都说明了在战略投资者的帮助下耐心的把企业做大，比着急上市对企业发展更为有利。

在中国，不缺资本，但缺少可以增加价值的资本。私营企业无论是在上市的时候，还是在寻求私募融资的时候，应该考虑的问题是，我的投资者能带给我的，除了资本，还有什么？

仍旧以平均每周出差一次的频率在祖国的大好河山上旅行，尽管旅途劳累，但我却非常喜欢这个过程。最近去了山东和江西，不得不惊叹当地的经济发展。也许你还没听说过临沂和赣州这两个城市，但是如果你在临沂的大街上看看奔驰宝马车，住过赣州的五星级宾馆，那么你会觉得你是在美国或者欧洲。

在中国，地域很重要，每个中国人一出生就打下了地域的烙印。两个陌生人在互相介绍的时候，前三句话里肯定会包括”您是哪里人？” 如果两个人是来自一个省份，那关系立刻就近了很多。 在人们的脑海里，每个地方的人都有一定的特质. 例如东北人立刻让人联想起开朗直爽，山东人礼仪之邦，上海人比较聪明算计等等。当然不可能每个地方的所有人的性格都一样，但中国人总是把一个人的故乡和一定的性格特点联系起来，即使这种联系不很准确。

我们每天都接触到很多企业家，他们来自五湖四海，我发现一个很有趣的现象，那就是老一辈企业家大多数都对自己的故乡有着非常深刻的感情，即使他们的事业已经几乎与自己的家乡没什么关系了。有的企业家把自己的工厂建在家乡，有的在家乡进行投资，有的在家乡进行捐助等等。 无一例外，这些企业家和家乡政府以及企业家团体的关系都非常好。

在走访了江苏，浙江，山东，江西的这么多企业之后，我突然觉得很惭愧。从回国之后，我只回过一次安徽去参加一个私募融资的会议，只拜访了一个安徽的企业。我从内心产生了极大的冲动，想看看安徽现在的变化。

周六在深圳会展中心的中国电子展上到处找安徽的企业，很幸运的碰到安徽蚌埠的老乡，简单交谈了几句。他告诉我安徽的变化还是很大的，说我应该多回去多联系联系。

阔别16年后，是应该经常回家乡看看的时候了。安徽的朋友，欢迎随时和我联系！

 

上周有幸被邀请参加”2010中国新经济创业投资暨私募股权投资论坛”并作为嘉宾参加圆桌讨论，和业内人士交流后收益颇多。更幸运的是，我可以借去上海的机会，拜访了几位企业家，这些和企业家的交流应该说收获更多。

 上海的企业和珠三角的企业还是大有不同的，上海企业大多说都是技术导向的，而不是传统的制造业。无论是医药，还是电子，创业家都有着非常高的学历和非常强的专业背景，很多是海龟，企业也相对更加早期。

 比较硅谷和中国的创业环境似乎成了每次必然提到的一个话题。纵观世界，世界上还没有一个地方能比美国的硅谷产生更多的原创科技，并且从这些技术中诞生世界级的企业。德国，日本，法国，英国偶然会出现几个例子，但相比仍是凤毛麟角。中国的百度，新浪，搜狐，校园网，开心网更多的是模仿而不是原创，阿里巴巴，分众算是适合中国国情的原创吧。中国的中关村，号称要成为中国的硅谷，结果变成了消费电子的打卖场。

 为什么呢？我想，很多人会说是机制的问题，风险投资的问题，教育的问题等等。我这里谈一点自己浅薄的理解，那就是财务自由的问题。

 我没有在美国生活的很久，但是我深深地感受到一个中美学生的重大区别，就是更多的美国人会选择自己喜欢做的事，而更多的中国人会选择短期挣钱多的事去做。我觉得这不能怪我们的习惯不好，这是现实所迫。就业的压力就像大山一样压在肩上，谁还想什么创新？

 为什么美国的大学生出来就可以创业，而且成功的也很多，即使失败的经历也会给自己的简历加分？我觉得经济基础不容忽视。如果google, youtube的创始人像中国的大学生一样面临就业的压力，肩负着家庭的重担，我想他们不会也不可能去创业，更不用说中国的风险投资也绝不可能投资没有任何经验的大学生的。

 在我认识的企业家中，我觉得很多将来可以做大事的。我这么说，不是因为他们已经成功了，已经挣了很多钱，而是他们的Vision已经超越了挣钱。

财务自由 financial freedom 不同人有不同的定义，有的人需要豪宅跑车还觉得自己没有实现财务自由，有的人觉得能让家人过得舒适已经可以说财务自由了。我说的这些做大事的企业家，都已经达到了财务自由，因为他们关心的是更高层面的东西了。

 财务自由对一个人来说更多的是心理上的，而不是物质上的。有些人年薪百万，仍旧奔波劳碌于自己不喜欢的工作，只因为不愿放弃已经拥有的东西；有的人每天坐地铁到处跑生意，但是却拥有自己的梦想。

 我们工作的性质决定了我们必须到处跑。每次出行都会感叹中国的高速公路和机场真的是太漂亮了，但也会感慨我们的原创科技太少了。不夸张地说，我们的教育比美国差30年，我们的创新恐怕要差50年。但是从这些有远见的，已经实现财务自由的企业家身上我们看到了缩小差距的希望。

情形不应该演变成这样。上海已经失去了中国在私募股权投资的中心地位。相对的，北京已经继承了衣钵，拥有目前中国最密集的私募股权投资网络，其中包含的都是顶尖、活跃的私募基金。

难道这是一个中央计划失败的例子？毫无疑问的，过去20年来中国政府明确的希望将上海变成中国的金融中心。人们经常比喻：上海像是纽约，是金融和贸易的中心，而北京比较像华盛顿，是中国的政治中心。

曾经有 很长一段时间，这样的划分为多数人所认可。上海拥有全中国最大的股票市场，磁吸了银行和仲介等金融服务公司在上海扎根。许多先期的私募基金在进入中国时也就随着这样的划分，在上海设立主要的据点。

同时间，北京的金融产业仍旧是一潭死水。北京虽然吸引起了中国最大的国有企业（如中国移动，中石化，中国电信）在此设立营运总部，但北京从来没有发展出属於自己的资本市场。大致而言，北京的私募基金远远落後於在上海的竞争对手。资金和顶尖人才都集中在上海。

今日，轴线已经转向了。北京显然是愈来愈受欢迎。资金、人才和中国私募股权投资的未来似乎都在往北京前进。 这种转变并不是因为有任何特定的政府政策加惠於北京的私募基金。

事实上，只有在上海才有这样的诱因。例如：上海浦东的地方政府，为在当地设立办事处的私募基金提供各种税收减免的优惠。

到底北京是如何占有优势？主要是两个因素：第一、中央政府已经成为私募基金的的主要资金来源。第二、企业上市的目标也从 海外上市，主要是香港和纽约交易所，转向本土上市。位於北京的证监会（CSRC）也因此提升了它的重要性。证监会可以决定哪些中国企业可以在中国上市、何时上市。

证监会和美国的证券交易委员会（SEC）大为不同，SEC采取较为宽松的机制，由市场机制决定哪些企业应该上市。相较於SEC的自由放任政策，证监会决定哪些企业、从哪些行业类别、应该有的利润水平，可以上市，何时上市。

任何想要透过本土上市退出的中国私募基金都需要知道证监会如何运作，和在必要时，如何适当的影响证监会的决定。北京的私募基金处於正确的地理位置去影响有关旗下投资企业本土退出的主要决策者。

虽然没有任何规定说中央政府的资金应该投在北京的私募基金。但这就是实际上发生的情形。这个情形可以很明显的从社保基金选择投资的人民币基金观察出。社保基金的总资产超过 1000亿美元，并且在快速的增长。社保基金计划投资约10%的资产在私募股权投资。这将使得社保基金很快成为最大的私募基金LP。

在20个迄今获得社保基金投资的私募基金中，多数公司都位于北京，大腕级的包括像软银赛富，鼎晖，联想投资和新天域。此外，全国社保基金已经选择提供资金给其他本土的私募基金，其中包括明石投资。

全国社保基金并不是唯一提供资金给私募基金的政府机构。另外两个现金充裕的有力政府机构，国家发展与改革委员会（发改会）和国家投资委员会（国资会），也扮演起提供资金给私募基金的角色。

 然而，更重要的优势也许在於北京私募基金与北京证监会之间更深的联系。在中国上市是一个复杂，费时且不是一个非常透明的的过程。它常常需要中央政府中非常多层级的参与和核准。证监会是这个官僚金字塔的顶峰。它拥有最终决定权，哪些企业可以上市，何时上市。

对于一个私募基金，建立与证监会的良好关系几乎与选择好公司投资一样重要。如果私募基金知道如何与证监会工作，以及如何推动审批程序以至於得到圆满的结果，旗下投资的公司将有在中国及时成功上市的更好机会。 北京私募基金通常相当了解如何在这些权力中工作。这样的技能胜过上海可能是中国官方的”金融之都”所拥有的任何诱因。

这是一个累积的过程：北京私募基金会更加 的了解中国复杂的决策流程和上市规划。北京私募基金对於上海私募基金的优势 ， 在未来几年只可能会继续增长。

我的公司已经感受到了这种变化对於北京的影响，而且加以对应。我显然会有愈来愈多的商务旅行。我们的目标是协助客户透过上市前私募股权投资成为非常成功的上市公司。北京私募基金已经有决定性-且将会愈来愈具有决定性-的优势。

透过中央政府的投资和与证监会以及其他重要机构的紧密关系，北京私募基金已完全融入中国的关键决策系统中。我们会建议客户强烈的考虑这个北京私募基金的优势。

北京还有另一个重要的资产。与我们一起合作的公司都具有相当优秀的合夥人以及专业团队。对於寻求私募融资的中国企业，成功的道路往往通过并通往北京。