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Archive for January, 2010

关于风险和回报的最新报告

January 29th, 2010 Comments off

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风险和回报。他们是投资的阴和阳。任何成功的投资必须找到风险与收益之间的最佳平衡。

我们刚刚出版了一份报告,题为”风险和回报”。此报告可以通过此链接下载。 http://www.chinafirstcapital.com/Riskandreward.pdf

这份报告的目的就是探讨在私募股权投资过程中的风险问题。这篇文章是为中小企业的老板,高级管理人员或者其顾问所准备的。其目的是总结私募基金如何来评估公司的投资风险,好让老板们更好地了解私募基金的决策过程。这可以大大提高老板们成功获得私募资金的机会。

 有五种主要的风险类型是这些私募股权投资者们都试图在做出投资之前要掌控,并希望可以成功克服的。
这五个风险是:

        1市场风险
        2. 
执行风险
        3. 
技术风险
        4. 
政治风险  
        5. 
尽职调查风险

我们希望这份报告能够促进中国私募投资行业的继续快速发展。

百仕通去上海 凯雷来北京—谈美元和人民币基金

January 20th, 2010 Comments off

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今天在华尔街日报中文版看到一片文章,标题是”百仕通去上海 凯雷来北京”,主要说的是天津、上海、北京有关争夺PE 股权投资中心的明争暗斗以及一些关于私募方面政策法规的问题。

我和中国最成功的几十家私募基金都有过接触,有的基金完全是人民币基金,有的基金是纯粹美元基金,有的则非常幸运的两者都有。很显然,人民币基金成为今年私募界最热门的话题。

如果说,2006年10号文把美元基金投资中国企业后到境外上市退出的路堵死了,那么,创业板把人民币基金投资后境内上市退出的渠道大大拓宽了。中国第一批上市的28家企业里有23家获得私募基金, 而大部分是国内本土人民币基金。面临着政策面造成的内忧外患,美元基金面临前所未有的挑战。

当然,很多优秀的美元基金还是有众多优势。在中国投资多年的经验,众多的成功案例,全球化的视野,以及很多合伙人的背景都使得美元基金有自己独特的优势。但是,几乎所有的美元基金都意识到拥有人民币的重要性,都不遗余力地去募集人民币基金。

我发现一个有趣的现象,本土人民币基金比美元基金更加重视财务报表。美国传统的私募基金的管理人,很多都来自投资银行的背景,对财务模型是非常重视的。他们经常可以把财务模型做成几十页的Excel表格。然而,在中国从事多年的美元基金似乎把这些财务模型放在一边,而专注于行业和企业的研究。这也许是中国国情的适应,也许是因为中国企业投资大部分是在Growth Capital,是依靠企业发展来赚钱,而不是利用Financial Engineering 来赚钱。

相反,本土人民币基金私募把财务报表分析作为投资的重要且必须的环节。这和人民币基金退出的渠道有关。企业报表的规范,直接关系到退出的时间。如果企业现有的财务报表不能满足证监会的要求,那么企业要利用三年的时间来规范,那么投资退出的时间就会较长,而这是人民币基金不喜欢的。反过来说,中国上市的不透明和不确定性,也使得人民币基金更加有优势,因为人民币基金比美元基金更懂得如何让企业规范化来通过证监会的审核。

美元基金和人民币基金的博弈仍在继续。归根结底,能够发现各个行业里的潜在明星,能够帮助企业从经营管理,资本运作上更上一层楼,能够提供资本以外的增值服务是私募基金在竞争不断加剧的PE/VC行业胜出的关键。

中国私募投资的转型

January 11th, 2010 Comments off

 

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伴着2010年的曙光,中国私募股权融资界正在经历历史性的变化。中国私募融资从十年前起步,创始阶段已进入尾声。随之而来的是中国私募运作方式的重新定位。这一变化是很多基金都没有预料到,或有能力应对的。

什么变了?这些私募基金已经达到很大的规模,成功的募集了美元基金进行投资,然后带领这些中国公司在香港或纽约上市。这在很长时间内运行良好,很大程度上由于中国自己的资本市场相对不发达。现在,私募投资者最好的获利机会是用人民币投资,并在中国市场上市退出。许多第一代的私募基金由于只有美元资金和海外上市途径而停滞不前。

昨天叱诧风云的私募基金曾在头十年领先中国,但现在许多都顶着巨大的压力,还有一些可能无法存活。他们曾经产生了数百万美元的利润,而现在却往往显得过时了,他们的方式也不再适合中国的情况。

私募投资的成功归结到一点,就是最大化进入和退出的价差。人民币投资带来的价差往往达到美元投资的两倍。原因在于中国股市的估值用市盈率计算,是美国和香港股市的两倍以上–中国市盈率平均在30倍左右,而美国和港股市场为约15倍。

这一差距长期以来一直显著存在。我的观点是它仍将继续。因为中国的利润增长(和GDP相应的)比其他任何地方都要迅速,中国的投资者也更愿意付出如此高的估价。

对私募基金而言,赤裸裸的现实摆在眼前:如果不用人民币投资并在中国推出,就相当于自己把利润减半。

如果有选择的自由,任何投资这当然都回愿意在中国退出。问题在于他们没有这个自由。只有完全本土化的公司可以在中国上市。这对有着”境外结构”的公司–也就是最终控股公司注册在香港,英属维尔京群岛,开曼群岛或中国以外的地区–是不可能的。境外结构公司可以接受美元基金,换成人民币用以在中国发展,然后在境外上市。私募基金就可以用美元投资和退出。这就是那些幸运的投资于中国的百丽,尚德,阿里巴巴,百度的基金运作的方式,这些公司都具有境外结构。

2006年9月,游戏规则改变了。中国新的证券法使得中国企业无法建立境外控股公司。年复一年,拥有境外结构的好的民营企业越来越少。第一代的私募基金手中只有美金因而面对着越来越少的可以投资的好项目。同时,在中国股市上市的吸引力越来越大,不仅股价更高,而且上海和深圳的股市流动性更好,也不再那么易于遭受价格波动的影响–这曾经是投资于中国的一个标志性特征。

当然,情况也不总是那么美好光明。一个想要上市的中国企业无法控制自己的时间,这是由证监会决定的。为了在中国上市,企业必须向证监会提出申请,加入一个不知有多长的排队中。目前,这一过程可能需要两年之久。而在香港或美国上市则要快捷、透明很多。

对于任何上市公司,时间都很重要,但价格更重要。这就是为什么,平衡两种因素来看,在中国上市仍然是一个更好的选择。

一些第一代的私募基金曾试图绕过法律限制。例如,一种帮助美元基金投资于中国公司的方法是与其建立一个新的合资公司。然而,这仅解决了很小的一部分问题。这些合资公司在中国上市仍然困难重重。

对于中国的基金投资者,如果不能在上海或者深圳上市,就意味着利润减半。这无论对经营基金还是取悦有限合伙人–那些资金充裕的养老基金、保险公司、家族企业等资金供给方都是件坏事。

 估值的差距还有另外一些连锁反应。基金愿意为投资于一个中国公司支付更高的价格,如果他们知道可以在国内退出。这为失误提供了更高的补偿,也让基金可以为最好的项目竞价。然而只有那些手里有人民币的基金才会这样想。这些基金包括第一代基金中最好的一批,如鼎晖、深创投、联想投资。但是,大部分的第一代基金只有美元,也就是说他们只能投资于在国外市场退出的企业。

在此情况下,许多其他的第一代基金正在努力募集人民币基金。已经成功的包括软银赛富和普凯基金。但是,募集人民币基金不是一件容易的事。很少有人能成功。成功的那些也往往只筹集到其美元基金数额的很小一部分。

总的来说这些对于中国第一代的基金是很大的麻烦。他们在过去的十年间为自己和投资人赚得大丰收,但游戏规则已经改变了。在今天的中国,许多变化是迅速而不可逆转的。未来,成功的私募基金将会是那些可以用人民币投资和退出的,不再是美元。

 

重建美国——一个CNBC电视节目的启示

January 4th, 2010 1 comment

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CNBC一直是我最喜欢的电视频道,不过由于工作比较忙的缘故,我已经很长时间没有看电视了。元旦有三天的假期,本来应该多出去走走的,但是很快我就发现无论是公园还是商场都是人山人海,让我这个喜欢静的人立刻放弃了凑热闹的打算,而改为在家里看网上的CNBC。

我偶然发现一个非常好的节目片断,名字是Meeting of the Minds: Rebuilding America。

这篇文章的主题是讨论美国的制造业的衰退,失业问题和如何面对来自中国制造业的竞争。我觉得其中有两点是值得我们去思考的。

一.美国开始重新思考其产业定位的正确性。正如这个节目所说,美国的制造业造就了美国这个世界上最富有的强国,但是在过去的几十年里,美国从一个制造业国家变成了一个服务业国家。制造业在GDP所占比例从20%缩小到9%,越来越多的企业把制造业外包到海外。 在中国大力提倡发展服务业的时候,美国似乎正在重新考虑是否要振兴制造业。

二.教育问题。在我们羡慕美国良好的教育体系培养出众多创造性的人才的时候,美国人开始检讨自身教育体系的问题。在无数聪明的精英们奔赴华尔街和咨询行业的时候,美国开始担心未来没有充满智慧的工程师来创造真实的财富。当我们看到Silicon Valley诞生如此多的高科技企业,例如Google 和Cisco的时候,我们觉得这个担心实在是多余。我们是否应该反思,为什么我们那么多的工程师,却无法培育出像Google这样的原创公司呢?

在日本崛起的时候,美国担心是否整个国家都要被日本人买走。但通过金融和科技的手段,美国最终走在日本的前面。广场协议使日元升值,从而使得日本出口不再有竞争力;互联网的信息革命把日本远远的甩在技术的后面。

我看完这个节目后的感觉是,美国并不担心”made in China”。他们担心的是” design in China”.  我在PE/VC 行业做了一段时间了,但是发现有核心技术的企业仍旧是很难找。

我们目前的一个化工企业的客户,恐怕是这种难得的有核心技术的企业。创始人几十年如一日的专注技术研究,恐怕很多人是难以耐得住这种寂寞的。这种专注其实就是企业的核心竞争力,也是中国企业要在世界范围内竞争的基础。