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Archive for September, 2010

中国私募投资新公式:过多资金/过少的私募合伙人=越大并非越好的交易

September 30th, 2010 Comments off

tang-sancai

根据清科研究中心,2010年一季度,人民币募集金额为28.68亿美元,占比50.4%,保持了较旺盛的增长势头;外币募集金额为28.23亿美元,占比为49.6%。 如果私募基金按照这个速度募集资金,那么2010年的私募基金筹集的金额将远远超过2009年。一个很好的估计是会有至少200亿美金将用于中国的私募投资。对于募集到资金的一般合伙人而言,仅管理费一项(通常为资金总额的2%)将让他们在未来好多年生活阔绰。

2009年,私募基金筹集了逾100亿美金的新增资本来向亚洲投资,其中很大部分是针对中国的成长性投资。前所未有的,一大批新增私募资金以人民币筹集,这是行业未来发展方向的清晰标志。

在这种情况下,随着资金涌入,私募界普遍将倾向于做越来越大的投资。但是尤其在中国,大型项目在考虑风险之后往往是不好的项目。一旦投资超过2000万美金,不好的结果就很有可能发生。

其中原因是中国特有的。事实是中国私募基金最好的投资机会是那些专注于中国蓬勃的国内市场,快速发展的,成功的私营企业。有数以千计这样的公司。但这些优秀的公司中很少有规模(就当前销售额和利润而言)能达到可以吸收超过1000万美金的。

这归结为估值。即使所有的资金都已到位,私募公司仍倾向于以前一年利润的个位倍数投资。私募公司一般也并不希望在一家企业中占有超过20%-25%的股份。要想有资格获得2000万美金以上,中国公司上年利润必须达到至少1500万美金。很少有公司能达到这一水平。私营企业在中国仅存在了较短的时间,还没能享受到和国有企业相同的法律保护(2005年颁布)。

看到这些,一个理性的私募投资者会调整他的投资规模。大多数情况下,就是说单项投资保持在1000万到1500万美金之间。但理性并非这里主导的原则。私募基金没有在1000万到1500万美金范围内做更多的投资,而是揣满了钱寻求提高投资额度。他们的理由是没法增加交易的数量,因为他们的合伙人数有限,调查投资机会的时间也很有限。

这种从众心理是相当普遍的。结果无疑是现金充裕的私募基金将竞相投资于任何大到可以吸收2000万美金的公司,使其价格飙升。这一过程可以描述为花高价买便宜货,因为很少有高利润率、高增长率、优异管理团队、美好前景而实力雄厚的中国民营企业年利润在2000万美金以上。

未来会有这样的公司。但是由于中国民营企业开放自由经营的时间有限,现在仍然为时太早。当然,有很多国有企业利润超过了2000万美金。然而他们大部分只能是中国杰出的中小型高成长企业的反衬。他们往往缺乏活力和竞争力,人员臃肿,利润率低,设备老旧,市场份额日益萎缩。他们可能欢迎私募投资,并且由于以上提到的草率交易很有可能得到资金。一些国有企业甚至可能由于这些资金焕发新生。

这过程中注定的失败者是作为有限合伙人向私募公司大量出资的基金,养老金和其他机构。他们很可能相信由于他们的轻信和私募公司华而不实的吹嘘,他们的钱将投资于中国最好的前程似锦的民营企业。然而这些资金中的一部分很可能流向了最容易投资而非回报最高的地方。

中国私募投资的交易显然不是越大越好。尽管我们很幸运的有一个不但非常大而且非常成功的客户,我还是会这样说。这个客户正在寻求高达一亿美金的私募资金。从任何角度来看,他都和我们规模小些的中小企业客户一样好(如果不是更好的话)。与私募基金不同,我们不寻求太大的项目。我们只寻求与能找到的最好的企业家合作。这通常意味着为需要1000万到1500万美金的公司服务,他们的上年利润至少为500万美金。

我们与私募基金的准则不同。我们没有使用其他人的资金。不需要迫切的投资于大型项目。我们可以自由的和公司合作,而不用考虑他们的规模,并选择那些我们喜欢、尊敬的创始人,那些表现惊人的企业。

中国私募界当前的蓬勃很可能会持续许多年。这很大程度上是因为中国经济的强健和民营企业家的强健,他们是经济发展的重要贡献者,也在发挥着越来越大的作用。

但是,推促投资于更大的项目会给中国的私募界带来很大的问题。他会使得资本的分配不再有效,回报率降低。私募公司不管投资回报率高低都会收取2%的年度管理费。

筹集私人资本在中国是一个好生意。在目前,也是一件比寻找大量资金的投资去处更容易的事。


恶贯满盈——坏财务顾问是如何抢劫中国企业家的

September 20th, 2010 1 comment

 

Chinese Private Equity blog

我在工作中的一个癖好,就是收集展现一些中国财务顾问的贪婪,欺诈和无耻的故事。不幸的是,有太多这样的故事和财务顾问,以至于我无法精确的一一记录下来。

   超过600家中国企业在无监管的美国OTCBB市场上市,这些企业分布于各行各业,唯一将他们联系起来的因素是,他们都曾遭受“顾问”的怂恿和抢劫

还有很多其他中国企业寻求在美国或者香港通过反向收购上市。有些交易取得了成功,一中国企业通过这种方式实现了借壳上市。然而,在这类交易中,无论是已经完成还是正在进行,“顾问”都会迫使企业付出巨款而装入他们自己的口袋。

最近在上海,一位朋友向我讲述了一个财务顾问如何为贪婪设立了一个新的标杆的故事。我的朋友任职于一家优秀的私募股权投资基金,这位财务顾问向他推荐一个项目。我已经对这类财务顾问从企业老板身上搜刮钱财的技俩非常熟悉了,一般包括数以万计的“尽职调查费”,假冒的“监管部门批准”和推荐与之关系密切的律所为客户做很多并不需要的法律工作。

但是,在这桩交易中,这位“顾问”不仅要求收取融资额7%的费用并进行了所有“常规”的搜刮。更石破天惊的要求企业在完成融资后送给他10%的企业股权作为费用的一部分。

让我们看看这个顾问在财务上有多么无知吧。如果照此条件达成交易,那么如果私募基金购买了企业20%的股权,那么就会立即被这个顾问稀释成18%,显然,没有任何一家私募基金会接受这样的条件。

比之真正帮企业获取私募股权投资,这个财务顾问显然对如何诈骗企业家更在行,他通过费用和股票认购权的形式,将至少17%的投资额占为己有。

为了让企业老板同意付给他10%的股权和其他收费,这个财务顾问把这家企业的融资前估值提高到足以吓走任何正常的投资者。结果是:这个财务顾问无法成功为企业筹到钱,老板浪费了时间和金钱,同时也丧失了任何在以后获取私募股权投资的希望——哪家PE会愿意投钱给傻到愿意与财务顾问签这种协议的老板呢?

这类财务顾问设计的交易结构都是损害客户的利益以谋私利的,他们的做法会给企业在日后筹集基金造成更大的困难,这或许是这类财务顾问给企业造成的最重要的伤害。

我确信,一些读者,尤其那些以为中国企业做OTCBB或反向收购为生的财务顾问,会认为是企业老板的过错。这种观点无论在专业上还是道德上都是错误的。

在商业生涯的多数方面,我都支持“买主须自行担心货物品质”。但这却是一个例外。这些“顾问”利用中国企业家的轻信和财务上的天真,用欺诈和半真半假的陈述诱使企业家卷入几乎注定会损害自身利益的交易,而以此自肥。

企业家是每个经济体发展的生命线,他们创造工作和财富,增强社会的选择性和经济自由,在中国更是如此。在很大程度上,欺诈企业家,就是欺诈整个社会。

 

 


人民币私募股权基金的异军突起

September 2nd, 2010 Comments off

Qianlong

在最近的一期《亚洲私募股权评论》中数据显示,今年上半年有154亿美金的新资本流入中国,比去年同期增长了48.5%。其中,超过一半以上达68.3%的资本是专注于中国的人民币基金,规模超过700亿元人民币。如此迅猛的增长出乎了很多人的意料。因为还在去年的时候,虽然人民币基金在数量上已经逐渐凸显其强势的地位,但是平均募资金额仅为外币的三分之一。而今年从资金总额上来看,短短半年时间就已经赶上并超过了外币基金,而且这个趋势还在不断攀升。

这是一个非常巨大的发展,证明了人民币私募股权基金已经在全球股权市场上占据了重要的地位。相反,印度的表现却令人十分失望。截止目前,只有7亿美金的新资本流入印度市场。在去年这个数字是33亿美金,今年同期萎缩了将近75%。这个差距是两国有史以来最大的一次,不包括流入中国的外币资金在内,单单人民币基金规模就已经是印度的10倍之多。我们知道,印度在过去的五年之间凭借其高速的经济增长和专业化的人才优势也曾经吸引了大量的国际资本,而现在中国的魅力却让印度黯然失色。

对于中国的企业家来说这是一个激动人心的消息。在中国,私募基金的平均投资额在1亿人民币以下。按照目前整体700多亿人民币的私募基金投资规模来看,将会有超过600家企业得到这些资金,而其中大部分都是民营中小企业。这些民营企业因为中国国内的信贷政策原因常常不能及时获得企业发展所需的资金,在最近的一次金融危机中尤显困难。私募股权的兴起无疑帮助中国的民营中小企业打开了一扇融资的新大门。上个月华平投资联合其他几家顶尖本土私募基金对红星美凯龙的新一轮注资就是一个很好的说明,缓解了企业进一步扩张和提升运营所面临的资金压力。

人民币基金的崛起有多重因素在推动:首先得益于中国保持高速的经济增长,即使在金融危机中也没有发生大的动摇。不管国内还是国外投资人都对中国的经济抱有很大的信心和期望,为人民币基金的发展和壮大建立了坚实的基础。随着中国财富的积聚,人们对资产配置多元化的需求越来越大,促进了多层次金融市场的蓬勃发展。大批高成长企业的出现以及中国经济向国内市场的转移会产生大量的资金需求,这也给私募基金带来了很多的机会。

其次,LP(有限合伙人)队伍的逐渐壮大。前些年私募基金的出资人多是资金充裕的私人企业,近年来随着像社保基金、国家开发银行这样资本雄厚的机构投资人的加入,人民币私募基金在出资结构和管理上也越来越规范化。这个队伍还在迅速扩大,最近刚刚成立的上海金融发展投资基金以首期幕资110亿人民币的规模成为迄今为止本土最大的一只人民币基金。中信证券也在近期宣布对旗下直投部门金石投资继续增资22亿人民币,以提升金石的业务能力。这些都足以看出国内资本市场对人民币基金的大力支持。而且,人民币基金已经不再局限于本土投资基金,越来越多的国外大型私募股权基金也开始积极拓展中国市场,纷纷设立人民币基金。凯雷投资、百仕通都是最新的例证。

最后,国内退出渠道的完善也推动了人民币基金的发展。国内创业板的推出为私募基金开启了新的国内退出渠道,同时调动了私募基金培育新企业的积极性。“本土募资,本土投资,本土退出”的良性循环机制也日趋成熟。过去,很多民营中小企业为了境外上市的方便都做了海外架构,但是200610号文出台之后企业就很难再走这条老路。加之这五年来中国国内股票市场的发展势头十分良好,上市企业的平均估值都要比美国和香港市场高出很多,越来越多的私募投资人会优先选择企业在内地上市。虽然用美金投资境内结构的企业并在国内上市也可以,但是操作起来十分不便,成功几率也不大。所以用人民币投资,借本土人才运作最后在国内市场退出才是大势所趋。


Asia Private Equity Review