中国私募股权投资

在最近的一期《亚洲私募股权评论》中数据显示，今年上半年有154亿美金的新资本流入中国，比去年同期增长了48.5%。其中，超过一半以上达68.3%的资本是专注于中国的人民币基金，规模超过700亿元人民币。如此迅猛的增长出乎了很多人的意料。因为还在去年的时候，虽然人民币基金在数量上已经逐渐凸显其强势的地位，但是平均募资金额仅为外币的三分之一。而今年从资金总额上来看，短短半年时间就已经赶上并超过了外币基金，而且这个趋势还在不断攀升。

这是一个非常巨大的发展，证明了人民币私募股权基金已经在全球股权市场上占据了重要的地位。相反，印度的表现却令人十分失望。截止目前，只有7亿美金的新资本流入印度市场。在去年这个数字是33亿美金，今年同期萎缩了将近75%。这个差距是两国有史以来最大的一次，不包括流入中国的外币资金在内，单单人民币基金规模就已经是印度的10倍之多。我们知道，印度在过去的五年之间凭借其高速的经济增长和专业化的人才优势也曾经吸引了大量的国际资本，而现在中国的魅力却让印度黯然失色。

对于中国的企业家来说这是一个激动人心的消息。在中国，私募基金的平均投资额在1亿人民币以下。按照目前整体700多亿人民币的私募基金投资规模来看，将会有超过600家企业得到这些资金，而其中大部分都是民营中小企业。这些民营企业因为中国国内的信贷政策原因常常不能及时获得企业发展所需的资金，在最近的一次金融危机中尤显困难。私募股权的兴起无疑帮助中国的民营中小企业打开了一扇融资的新大门。上个月华平投资联合其他几家顶尖本土私募基金对红星美凯龙的新一轮注资就是一个很好的说明，缓解了企业进一步扩张和提升运营所面临的资金压力。

人民币基金的崛起有多重因素在推动：首先得益于中国保持高速的经济增长，即使在金融危机中也没有发生大的动摇。不管国内还是国外投资人都对中国的经济抱有很大的信心和期望，为人民币基金的发展和壮大建立了坚实的基础。随着中国财富的积聚，人们对资产配置多元化的需求越来越大，促进了多层次金融市场的蓬勃发展。大批高成长企业的出现以及中国经济向国内市场的转移会产生大量的资金需求，这也给私募基金带来了很多的机会。

其次，LP（有限合伙人）队伍的逐渐壮大。前些年私募基金的出资人多是资金充裕的私人企业，近年来随着像社保基金、国家开发银行这样资本雄厚的机构投资人的加入，人民币私募基金在出资结构和管理上也越来越规范化。这个队伍还在迅速扩大，最近刚刚成立的上海金融发展投资基金以首期幕资110亿人民币的规模成为迄今为止本土最大的一只人民币基金。中信证券也在近期宣布对旗下直投部门金石投资继续增资22亿人民币，以提升金石的业务能力。这些都足以看出国内资本市场对人民币基金的大力支持。而且，人民币基金已经不再局限于本土投资基金，越来越多的国外大型私募股权基金也开始积极拓展中国市场，纷纷设立人民币基金。凯雷投资、百仕通都是最新的例证。

最后，国内退出渠道的完善也推动了人民币基金的发展。国内创业板的推出为私募基金开启了新的国内退出渠道，同时调动了私募基金培育新企业的积极性。“本土募资，本土投资，本土退出”的良性循环机制也日趋成熟。过去，很多民营中小企业为了境外上市的方便都做了海外架构，但是2006年10号文出台之后企业就很难再走这条老路。加之这五年来中国国内股票市场的发展势头十分良好，上市企业的平均估值都要比美国和香港市场高出很多，越来越多的私募投资人会优先选择企业在内地上市。虽然用美金投资境内结构的企业并在国内上市也可以，但是操作起来十分不便，成功几率也不大。所以用人民币投资，借本土人才运作最后在国内市场退出才是大势所趋。

我不清楚美元和人民币之间的汇率走向。但是我知道自上周末中国宣布将采用新的更具“弹性”的汇率政策以来，以纽约时报和华盛顿时报为主的美国绝大多数媒体并不明白这一新政的真正含义。

媒体以及奥巴马政府对此所作出的迅即反应便是很好的证明。很多新闻媒体对于这项政策的报导多为这样的调调：“中国人终于意识到了他们在重商主义举措上的错误，开始放开人民币对美元的升值压力，这将引领美国的制造业就业走向崭新的黄金时代。”

一周过去了，人民币兑美元已经升值了整整0.5%。在中国生产的价值100美金的物品之前只要682元人民币，而现在却要花费685元相当于100.50美金。不过美国工厂的经理们在中国的订单纷至沓来之前估计还要等上一会儿。

当然这次也是近两个月来美国媒体和奥巴马政府第二次高调预测人民币的急速升值。今年四月，在舆论的一片哗然之中，纽约时报以最强烈的姿态宣布说中国政府最后终于同意了美方让人民币升值的要求。

那一次报导恰逢美国财长盖特纳访问北京。他原本想以强硬的态度促使中方对美国的升值要求做出妥协。结果呢？当然没有成功。而这一次又和多伦多G20峰会巧遇，奥巴马总统将再次就人民币汇率问题劝说胡锦涛主席以求缓解美国松垮的经济。结果如何我们还不知道，但是估计中国政府还会从自身利益出发来推进和做出最后的决策。

种种这些美方对人民币估值所施加的压力很多都是既违背原则又缺乏经济学依据的。让我们从人民币汇率并没有明显低估的事实说起。之前，人民币和其他许多国家的货币一样都是和美元直接挂钩的。直到2005年7月才结束这一关系。的确，如果人民币可以自由兑换并浮动汇率，那么相对美元它一定会升值。但是这并不足以对美国的制造业就业产生直接的影响。

让人民币升值的最大好处就是中国可以在其巨大的石油，钢铁和其他以美元计价的原材料进口上面降低很多成本。但是如果过分偏重这一点也会降低中国出口商的利润，最终影响整个制造业的就业问题。对于中国来说，如何创造并保持就业水平是最核心的问题。中国每年都有数百万的劳动力增长，而另一方面却没有类似美国的完善的社会保障体系。

很多美国人会认为以现在的汇率水平来说，对于持有美元的人们中国是一个低价天堂，我要说的是这一观点是错误的。我长期生活在这里，但并没有觉得价格低廉。事实上除了新鲜蔬菜和公共交通以外，这里的许多东西并没有比美国的便宜，甚至还高出那么一点。

这里大部分的水果都要比美国来的贵，即使是在我经常买的地摊小贩那里。同样的，你去超市买牛肉，鸡肉还有别的东西通常都要比美国贵；还有汽油，汽车，电脑，电视以及其他品牌产品。

我现在坐在深圳一家星巴克里写这篇文章。这里最便宜的一杯普通咖啡要15元人民币，相当于2.20元美金。一杯卡布其诺要25元人民币，相当于3.65元美金。这个地方从中午一直到午夜都十分拥挤。星巴克现在在中国有350家连锁店，这个数字还在不断的增长。

不久之前，美金对人民币还锁定在8.2倍。到现在已经贬值了17%，但是这有直接影响逐年降低的美国制造业就业水平吗？没有，因为你要知道30年以前美国的制造业就业就已经开始衰退了。换个角度来说，难道让人民币重新升值17%就会扭转这个局面吗？很难说。相反，升值会让美国的很多产品价格迅猛上升，因为它们中有很多都是在中国生产的。这样的结果只会导致美国更高的失业率和低经济增长率。很多奥巴马总统竞选时声称要帮助的贫苦大众将会受到沉重的打击。

在我看来，如果人民币升值，这不仅不会让美国的制造商拥有重新抢占国内市场的机会也不会大量提升那些低工资水平国家如印度，尼日利亚，多米尼加等国家对美国的出口。我觉得即使中国制造的产品成本再上升15%到20%也不足以使这些国家的产品在同等价格下可以在质量上与中国竞争。

因此，强势人民币导致的实际结果是：美国的经济处境越来越艰难。中国现在的汇率政策有他的好处也有不足的地方。好处就是让中国的出口制造商可以更好的预见汇率走向，这对于前两年金融危机期间以欧美为主要市场的企业起到了一定的帮助作用。即使汇率稳定不变，在这期间的一大批出口制造商也由于来自欧美的订单大量削减而破产。

我在很多方面对于美国的国际金融政策都有不解之处。奥巴马政府认识到在汇率问题上指责中国政府要远比关注美国经济病症诸如财政挥霍，贸易赤字还有由此引发的大幅增税本身来的容易。

当然这不太可能发生，如果下次美国媒体还是吵着要人民币升值我希望能够看到中国的报纸引用匿名的中国官员的话做出回应，呼吁美国政府降低财政支出，收缩贸易刺字，缓解税收压力然后把更多的钱往美国消费者兜里塞。这样一来美国的消费者自然愿意将其中一部分钱选择来购买中国制造的产品从而帮助振兴中国的就业，工资还有生活水平。

和万灵药一样，我相信这一招术比美国政府和媒体所鼓吹的任何言论都要有效而全面。

 

 

我们其实并不喜欢“私募基金”这种说法，因为我们认为这包含了两种完全不同的商业模式，并且这种不同在现在更加明显。我们可以把其中一种叫做“大型私募”，也可以理解为buyout基金，这部分在最近的经济风暴中遭受了重大打击，另一种我们可以把它叫做“小型私募”，也可以理解为growth capital基金，这部分私募在经济风暴中不但没有衰落，反而更加繁荣。中国首创投资很幸运地能专注于和那些更加繁荣的“小型私募”的合作。

一般来说，大型私募，像KKR，黑石，凯雷集团，主要做十亿美元等级的大规模交易。而小型私募是通过寻找仍处于发展早期的有巨大潜力的公司，并以发展资本支持之而成长发展。目前中国的大型私募包括中信，绵羊产业基金，弘毅，厚朴等等，但中国的大型私募目前还不允许做杠杠收购。

大型私募的目标一般锁定在大型公司，通常是上市公司或者其中的一些部门。这些私募通过使用小笔股权投资支持大笔银行贷款的方法获得公司的控制权，并通过替换不力的管理层，提升运营效率，投资高成长领域的方式来创造突出的业绩。如果一切顺利的话，这些大型私募就会在一至三年内通过出售公司或者IPO的方式退出。

这个过程最重要的是要发现被管理得很糟糕的企业，有着很差的资本结构，常常也同时有着无能的管理层（一个最近的例子是博龙资产(Cerburus)从戴姆勒手中购买了克莱斯勒）。理想的情况下，大型私募在获得公司控制权后可以很快地逆转现状，并在贷款付清后实现退出，这样股权投资会获得一个非常高的回报。

大型私募的这个模式有两个很大的问题：越来越难获得的信贷，和不断缩减的估值。最近的金融危机更加重了这两个问题，使私募公司无法以满意的价钱出售公司。因为交易是通过杠杆作用完成的，银行贷款通常都附加了非常苛刻的限制条款。这些限制条款（通常是一些运营的尺度，比如税息折旧及摊销前利润EBITDA）在经济衰退时期更加难以达到。这种情况下的结果通常是限制条款被违反，交易结构需要被更改，大型私募需要投入更多的自身的资本，退出的时间和公司的价值和预期渐行渐远，结果投资时间变长，投资收益变少。

这在目前不是很好的生意。

另一方面，小型私募的发展正如火如荼。它们的核心模式绝不会过时，而其发现有巨大成长潜力的公司的能力也越来越强。小型私募通常用自身的资金在企业中谋得少数席位，并对企业管理运营提供力所能及的帮助。如果它们很明智地选择了投资组合的话，就会非常稳妥地等待一个最佳的退出时机，以求每一笔投资都达到最成功的回报。

换句话说，小型私募的基础不是复杂的金融模型，而是古典的“股票挑选法则”。

2007年11月，最大的大型私募基金之一凯雷集团的合伙人David Rubenstein 在东京作了一个报告，名字叫“What Happened? What Will Happen? A Look At The Changing Investment And Private Equity Worlds” 这个在私募行业中获得了超过一百亿个人收入的合伙人试图总结出动摇大型私募的基石的决定性因素。在他的报告中有很多很有启迪性的陈述。其中重要的一条是：信用危机使私募行业陷入了混乱。

我们和Rubenstein对私募股权交易的预测一致：小型的，不太频繁的，更多的是海外的交易。Rubenstein特别预期到越来越多的私募会到亚洲投资。他指出2007年亚洲有私募投资的国家的GDP总和相当于美国GDP的93%，而资金募集虽然不断增长但是仍然只占美国3310亿募集金额的9.2%。

毫无疑问，大型私募正试图向小型私募学习。但是问题是它们的结构用来发现、评估和投资小型交易并不是最有效的。我们认为那些和中国首创投资保持长期合作的，已经进入亚洲市场的私募基金相对于它们的大型私募对手来说行动更迅速，也更加适应这种环境。如崇德投资(www.crcicapital.com)，它有着在中国发现强大的中级市场，以合理的估值作明智的投资，以及和管理层合作，创造理想的退出的条件的良好纪录。

Rubenstein的报告里，有个到当时为止的的多家著名大型私募的成绩表格。无一例外，它们都在赔钱。其总值已达到数百亿美元：

Tosca Fund - 62%

Templeton Emerging - 50%

Kensington/Citadel -37%

Satellite Overseas -30%

Marathon Global Equity - 20%

Canyon Value Realiz. -20%

Goldman Sachs Investment Partners -16%

Deephaven Global -15%

Millenium Global HY -14%

Cantillon Europe -13%

Zweig-Dimenna Intl. -8%

Harbinger Offshore -5%

Cerberus Intl. -3%

Viking Global Equities -2%

而优秀的小型私募都在赢利。我们认为最近两年内这种盈利差别只会越来越大，因为和我们合作的这些亚洲私募基金的交易流正变得越来越强。大型私募必须要改变，掌握这种新的工作方式。毕竟它们一直在把很多的亚洲的好机会输给那些小的、却更加精明、更加有经验的竞争对手。

很难找到一只会跳舞的大象。因为你很难教会大象如何跳舞。

根据福布斯杂志最近的统计，世界上大约有八百名亿万富翁。而在上周，这一群体增加了一位新成员，黄总（黄绍武）。他也是我的一位好朋友。

上周五，移动电话分销商和零售商爱施德的股票开始在深圳证券交易所交易。爱施德的这次上市，为公司融资超过20亿人民币，而发行价格的市盈率高达50倍。现在，黄总仍持有公司70%的股票，市值超过20亿美元。

我参加了爱施德在深圳凯悦举行的上市庆祝酒会，出席酒会的客人有300多位。我最近一次与黄总见面大约是3星期前，一起在山东旅行四天后，我与他在济南的机场告别。黄总是一位谦逊，真诚，热情的人。他是我遇到的最好的商人之一, 无论是在中国还是美国。

爱施德是中国移动电话分销和苹果产品零售行业的领导者，其2009年的营业收入为87.5亿，净利润4.78亿元。2010年第一季度，其净收入比去年同期增加了70%。

爱施德建立于1998年，彼时中国的手机市场尚不及现在的一个零头。1998年，中国的手机用户为2500万，而现在的用户数量则已超过7亿。1998年，中国还被认为是一个贫穷的发展中国家，黄总当年却冒着巨大风险开始品牌手机的经销业务，他清楚的预见到了中国手机市场的发展方向。

1998年以来，爱施德的业务实现了巨大的增长，他成为多个顶尖手机品牌包括三星，索爱，以及苹果”iphone”在中国的核心代理商。此外，它还和中国移动，中国联通，中国电信建立了合作伙伴关系。

爱施德拒绝代理和销售任何”山寨”手机，只销售正品。爱施德是苹果在中国销售战略的关键组成部分，占有苹果在中国销售总额的45%。苹果中国的负责人也参加了爱施德上市酒会，我和他聊天得知，目前苹果iPad还没有确定在中国上市的明确时间。但毫无疑问，iPad的上市将使爱施德的收入和利润大幅增加。

很多中国人希望购买可以确信直接来自于生产商，并且可以获得专业及时的售后维修的手机。而黄总则先于众人发现了这个巨大的市场。黄总建立爱施德，是为了获得可以使它从源头开始赚钱的产品和价格并使之成为中国纳税最多的企业之一。 现在，作为一家公众公司，爱施德通过上市筹集了超过18亿元的资本，这将支持他成为中国最好 的企业之一。

帮助黄总庆祝爱施德的上市是一次非常愉快的体验。黄总今天的成功是他应得的，他是一个好人，也是一个出色的企业家。

无论如何，每一种好的赚钱的点子最终都会出现在中国。不过，它们并不总是成功的。一个合适的例子：中信资本试图建立一个本土的投资机构和国际私募投资的领导者如黑石，TPG,KKR,Carlyle竞争。

这些跨国的私募投资公司在适当的时间在美国崛起和壮大。当时美国有很多疲乏、管理不善的老迈制造业急需整顿。这些私募投资公司抓住了机遇。尽管他们的投资风格和投资偏好各有不同，但有着相似的投资流程：用一小部分自有资金和一大笔外借资金（银行贷款或发行债券）购买一家企业或大公司一个部门的控股权，然后换上新的管理层，裁汰冗员，缩减业务，改善现金流和利润率去偿付银行贷款，然后通过将这家焕然一新的公司出售或上市实现退出。

今日跨国的私募投资巨人都曾作为杠杆收购公司为人所知。这些公司大约十年前用听起来更无辜的名字”私募股权投资”代替了杠杆收购。 但是正是杠杆收购给予了这些公司通往成功国度的钥匙，并创造了令人晕眩的高回报率。这是很容易理解的，如果你只投入了25%的自有资金，然后通过提高公司盈利使公司价值翻番，那么你将赚得高达6～8倍于原始投资的利润。像这样甚至更高的利润率使得这些大型跨国私募投资公司在过去五年中募集了超过1000亿美元的资金，同时也使基金管理者成为亿万富翁。

 2008年夏天，金融危机袭来的时候，银行停止放贷。没有了杠杆,也就无从进行杠杆收购。最后一宗大交易，Cerberus用70亿美元从戴姆勒-奔驰手中收购克莱斯勒80%的股份，在2007年以损失50亿美元的惨败收场。这些大私募投资公司目前还在舔舐自己的伤口。缺乏银行融资意味着他们现在所做的交易需要大部分甚至全部投入自有资金，无法再依靠杠杆。显然，这会给他们曾经很高的利润率带来巨大的下修压力。

在这样一个不景气的时间，一家成功的、运作良好的中国私募投资公司现在明显地试图成为中国收购的领导者。乍一看，杠杆收购看起来非常适合中国。很多疲乏的老迈制造业，主要是国有企业似乎将从重组中受益，经过整顿可能产生一家更高利润率的公司。

然而，这种商业模型在中国面临着一系列严峻问题。首先，购买大型国有企业控股股权几乎是不可能的，而如果无法取得控股地位，也就无法确保任何变革的实行。第二，这类交易无法使用杠杆融资。第三，也是最重要的，所有较好的国有企业基本都已上市，余下的企业几乎无法通过重组拯救。第四，成功退出的高不确定性和高耗时性，完全取决于中国证监会的决定。最后，任何想进入收购市场的中国公司都要面临来自TPG,Carlyle,高盛，KKR，黑石等拥有丰富的行业经验、而且在中国有稳固根基的国际巨头的竞争。他们在中国时刻争夺好的收购机会，过多的资本追逐着过少的好项目，这就是中国收购市场的现状。

中国也有一些成功的收购案例，其中最著名的是TPG在5年前用10亿元人民币(1.45亿美元)收购深发展16.76%股权。TPG成功对深发展施行了重大的管理层改革。他们聘请了一个美国的首席执行官，提升了银行的经营水平，目前正在将股权以超过110亿元亿元人民币(17亿美元)的价格出售给平安。如果这桩交易得到监管层批准，TPG将获得大约1.55亿美元的盈利，收益率达到11倍。

如此巨大的收益，或许还有巨额交易所带来了崇高声誉，使得中信资本开始专注于中国的收购市场。中信资本从一年前开始这个新的战略，至今年2月份，已经完成募集了第二支中国收购基金的募集工作，总额超过9亿美元。中信资本管理了总计达30亿美元的资金。

我接触过一些中信资本的团队成员，他们都是一流的专业人员，聪明而富有才干。但中信资本投资战略的转变仍然令人费解，至少对旁观者来说。

中信资本是中国最顶尖银行之一的私募投资部门。身为提供私营中小企业贷款的领导银行，中信银行无疑能为其私募投资部门提供稳定的高质量项目。确实，中信资本所做的私募股权投资都是中国最好的交易：从高速增长的中国私营中小企业处，投入1000～2000万美元购买大约20%的少数股权，然后帮助企业筹备并实施一次成功的上市。

为什么中信资本要改变自己成功的模式呢？我认为中信银行此举是为了使其私募投资实现差异化，并尽早在其认为前景光明的领域建立领导地位。这可能会变成是先见之明。中国的法律变化频繁，以及有些不可预测 - 现在很难进行收购投资，並不意味着他們将永远是。

然而，问题在于，在中国，好的收购项目非常稀缺，而竞购者很多。收购在世界各地都会得到广泛的资金支持，包括慈善基金，养老基金，家族基金，以及充当有限合伙人的机构投资者。

在金融发展史的这个时间点以及今后相当长的时间里，最好的风险调整后收益将是投资于中国高速增长的中小企业少数股权的私募股权投资。这是中信资本和其他公司建立声誉和创造高额回报的领域。

仍旧以平均每周出差一次的频率在祖国的大好河山上旅行，尽管旅途劳累，但我却非常喜欢这个过程。最近去了山东和江西，不得不惊叹当地的经济发展。也许你还没听说过临沂和赣州这两个城市，但是如果你在临沂的大街上看看奔驰宝马车，住过赣州的五星级宾馆，那么你会觉得你是在美国或者欧洲。

在中国，地域很重要，每个中国人一出生就打下了地域的烙印。两个陌生人在互相介绍的时候，前三句话里肯定会包括”您是哪里人？” 如果两个人是来自一个省份，那关系立刻就近了很多。 在人们的脑海里，每个地方的人都有一定的特质. 例如东北人立刻让人联想起开朗直爽，山东人礼仪之邦，上海人比较聪明算计等等。当然不可能每个地方的所有人的性格都一样，但中国人总是把一个人的故乡和一定的性格特点联系起来，即使这种联系不很准确。

我们每天都接触到很多企业家，他们来自五湖四海，我发现一个很有趣的现象，那就是老一辈企业家大多数都对自己的故乡有着非常深刻的感情，即使他们的事业已经几乎与自己的家乡没什么关系了。有的企业家把自己的工厂建在家乡，有的在家乡进行投资，有的在家乡进行捐助等等。 无一例外，这些企业家和家乡政府以及企业家团体的关系都非常好。

在走访了江苏，浙江，山东，江西的这么多企业之后，我突然觉得很惭愧。从回国之后，我只回过一次安徽去参加一个私募融资的会议，只拜访了一个安徽的企业。我从内心产生了极大的冲动，想看看安徽现在的变化。

周六在深圳会展中心的中国电子展上到处找安徽的企业，很幸运的碰到安徽蚌埠的老乡，简单交谈了几句。他告诉我安徽的变化还是很大的，说我应该多回去多联系联系。

阔别16年后，是应该经常回家乡看看的时候了。安徽的朋友，欢迎随时和我联系！

情形不应该演变成这样。上海已经失去了中国在私募股权投资的中心地位。相对的，北京已经继承了衣钵，拥有目前中国最密集的私募股权投资网络，其中包含的都是顶尖、活跃的私募基金。

难道这是一个中央计划失败的例子？毫无疑问的，过去20年来中国政府明确的希望将上海变成中国的金融中心。人们经常比喻：上海像是纽约，是金融和贸易的中心，而北京比较像华盛顿，是中国的政治中心。

曾经有 很长一段时间，这样的划分为多数人所认可。上海拥有全中国最大的股票市场，磁吸了银行和仲介等金融服务公司在上海扎根。许多先期的私募基金在进入中国时也就随着这样的划分，在上海设立主要的据点。

同时间，北京的金融产业仍旧是一潭死水。北京虽然吸引起了中国最大的国有企业（如中国移动，中石化，中国电信）在此设立营运总部，但北京从来没有发展出属於自己的资本市场。大致而言，北京的私募基金远远落後於在上海的竞争对手。资金和顶尖人才都集中在上海。

今日，轴线已经转向了。北京显然是愈来愈受欢迎。资金、人才和中国私募股权投资的未来似乎都在往北京前进。 这种转变并不是因为有任何特定的政府政策加惠於北京的私募基金。

事实上，只有在上海才有这样的诱因。例如：上海浦东的地方政府，为在当地设立办事处的私募基金提供各种税收减免的优惠。

到底北京是如何占有优势？主要是两个因素：第一、中央政府已经成为私募基金的的主要资金来源。第二、企业上市的目标也从 海外上市，主要是香港和纽约交易所，转向本土上市。位於北京的证监会（CSRC）也因此提升了它的重要性。证监会可以决定哪些中国企业可以在中国上市、何时上市。

证监会和美国的证券交易委员会（SEC）大为不同，SEC采取较为宽松的机制，由市场机制决定哪些企业应该上市。相较於SEC的自由放任政策，证监会决定哪些企业、从哪些行业类别、应该有的利润水平，可以上市，何时上市。

任何想要透过本土上市退出的中国私募基金都需要知道证监会如何运作，和在必要时，如何适当的影响证监会的决定。北京的私募基金处於正确的地理位置去影响有关旗下投资企业本土退出的主要决策者。

虽然没有任何规定说中央政府的资金应该投在北京的私募基金。但这就是实际上发生的情形。这个情形可以很明显的从社保基金选择投资的人民币基金观察出。社保基金的总资产超过 1000亿美元，并且在快速的增长。社保基金计划投资约10%的资产在私募股权投资。这将使得社保基金很快成为最大的私募基金LP。

在20个迄今获得社保基金投资的私募基金中，多数公司都位于北京，大腕级的包括像软银赛富，鼎晖，联想投资和新天域。此外，全国社保基金已经选择提供资金给其他本土的私募基金，其中包括明石投资。

全国社保基金并不是唯一提供资金给私募基金的政府机构。另外两个现金充裕的有力政府机构，国家发展与改革委员会（发改会）和国家投资委员会（国资会），也扮演起提供资金给私募基金的角色。

 然而，更重要的优势也许在於北京私募基金与北京证监会之间更深的联系。在中国上市是一个复杂，费时且不是一个非常透明的的过程。它常常需要中央政府中非常多层级的参与和核准。证监会是这个官僚金字塔的顶峰。它拥有最终决定权，哪些企业可以上市，何时上市。

对于一个私募基金，建立与证监会的良好关系几乎与选择好公司投资一样重要。如果私募基金知道如何与证监会工作，以及如何推动审批程序以至於得到圆满的结果，旗下投资的公司将有在中国及时成功上市的更好机会。 北京私募基金通常相当了解如何在这些权力中工作。这样的技能胜过上海可能是中国官方的”金融之都”所拥有的任何诱因。

这是一个累积的过程：北京私募基金会更加 的了解中国复杂的决策流程和上市规划。北京私募基金对於上海私募基金的优势 ， 在未来几年只可能会继续增长。

我的公司已经感受到了这种变化对於北京的影响，而且加以对应。我显然会有愈来愈多的商务旅行。我们的目标是协助客户透过上市前私募股权投资成为非常成功的上市公司。北京私募基金已经有决定性-且将会愈来愈具有决定性-的优势。

透过中央政府的投资和与证监会以及其他重要机构的紧密关系，北京私募基金已完全融入中国的关键决策系统中。我们会建议客户强烈的考虑这个北京私募基金的优势。

北京还有另一个重要的资产。与我们一起合作的公司都具有相当优秀的合夥人以及专业团队。对於寻求私募融资的中国企业，成功的道路往往通过并通往北京。

春节永远是中国最热闹的节日。很高兴可以在温暖的深圳过春节，因为幸运的躲过了今年

中国北方的寒冬。中国的私募股权投融资领域似乎也度过了经济危机的寒冬，正在不断热闹起来。

回顾过去的一年，我对中国的私募股权投融资行业有个更深刻的了解，在对民营企业家和中外私募基金在投融资上的互动，博弈，担心，喜好也多了些体会。

下面我们来写一些选择题，没有答案和对错，只希望能够让大家深入思考私募这个行业。

• 1. 民营企业家私募融资的动机：

A  扩大企业规模

B  上市

C  提高公司管理水平

D  赚更多钱

E  干到上市后退休，引入职业经理人

• 2. 民营企业家私募融资最关注的因素：

A  企业估值

B  私募基金的品牌和名望

C  对赌条款

D  钱到账的时间

E  谈不谈的来，so called 缘分

• 3．私募基金评估企业最关注的是：

A  行业

B  企业规模

C  企业老板

D  财务报表

E  企业规范程度

• 4．人民币和美元基金的最大区别是：

A  口胃大小

B  评估速度

C  上市地点选择

D  增值服务

E  喜好行业

祝愿中国私募股权投融资领域在虎年蓬勃发展！

风险和回报。他们是投资的阴和阳。任何成功的投资必须找到风险与收益之间的最佳平衡。

我们刚刚出版了一份报告，题为”风险和回报”。此报告可以通过此链接下载。 http://www.chinafirstcapital.com/Riskandreward.pdf

这份报告的目的就是探讨在私募股权投资过程中的风险问题。这篇文章是为中小企业的老板，高级管理人员或者其顾问所准备的。其目的是总结私募基金如何来评估公司的投资风险，好让老板们更好地了解私募基金的决策过程。这可以大大提高老板们成功获得私募资金的机会。

 有五种主要的风险类型是这些私募股权投资者们都试图在做出投资之前要掌控，并希望可以成功克服的。
这五个风险是：

        1.  市场风险
        2.  执行风险
        3.  技术风险
        4.  政治风险  
        5.  尽职调查风险

我们希望这份报告能够促进中国私募投资行业的继续快速发展。

今天在华尔街日报中文版看到一片文章，标题是”百仕通去上海 凯雷来北京”，主要说的是天津、上海、北京有关争夺PE 股权投资中心的明争暗斗以及一些关于私募方面政策法规的问题。

我和中国最成功的几十家私募基金都有过接触，有的基金完全是人民币基金，有的基金是纯粹美元基金，有的则非常幸运的两者都有。很显然，人民币基金成为今年私募界最热门的话题。

如果说，2006年10号文把美元基金投资中国企业后到境外上市退出的路堵死了，那么，创业板把人民币基金投资后境内上市退出的渠道大大拓宽了。中国第一批上市的28家企业里有23家获得私募基金, 而大部分是国内本土人民币基金。面临着政策面造成的内忧外患，美元基金面临前所未有的挑战。

当然，很多优秀的美元基金还是有众多优势。在中国投资多年的经验，众多的成功案例，全球化的视野，以及很多合伙人的背景都使得美元基金有自己独特的优势。但是，几乎所有的美元基金都意识到拥有人民币的重要性，都不遗余力地去募集人民币基金。

我发现一个有趣的现象，本土人民币基金比美元基金更加重视财务报表。美国传统的私募基金的管理人，很多都来自投资银行的背景，对财务模型是非常重视的。他们经常可以把财务模型做成几十页的Excel表格。然而，在中国从事多年的美元基金似乎把这些财务模型放在一边，而专注于行业和企业的研究。这也许是中国国情的适应，也许是因为中国企业投资大部分是在Growth Capital，是依靠企业发展来赚钱，而不是利用Financial Engineering 来赚钱。

相反，本土人民币基金私募把财务报表分析作为投资的重要且必须的环节。这和人民币基金退出的渠道有关。企业报表的规范，直接关系到退出的时间。如果企业现有的财务报表不能满足证监会的要求，那么企业要利用三年的时间来规范，那么投资退出的时间就会较长，而这是人民币基金不喜欢的。反过来说，中国上市的不透明和不确定性，也使得人民币基金更加有优势，因为人民币基金比美元基金更懂得如何让企业规范化来通过证监会的审核。

美元基金和人民币基金的博弈仍在继续。归根结底，能够发现各个行业里的潜在明星，能够帮助企业从经营管理，资本运作上更上一层楼，能够提供资本以外的增值服务是私募基金在竞争不断加剧的PE/VC行业胜出的关键。